《香江策論－張憶東》播種秋天：震盪布局期即將結束，科技行情「王者歸來」

　　《香江策論》行情展望－－從「震盪盤整」轉為「躍躍欲試」，地緣政治風險有望迎來轉機，科技行情或將王者歸來。

　　中美元首9月會晤有利於全球和平發展，為中美科技經貿合作創造新契機，或緩和地緣政治及能源風險：

　　9月中美會晤有望成為四季度全球股市風險偏好改善的關鍵驅動力。短期將提升中美風險資產的風險偏好，中期有兩大積極影響，一是影響地緣政治格局，有助於降低油價衝擊風險和貿易成本；二是中美科技和經貿領域或迎來合作契機。

　　「AI安全討論」不改產業擴張大趨勢，投資邏輯從算力建設向「應用+推理經濟」延伸：

　　AI安全討論未改變頭部企業的算力投入與模型迭代方向。商業競爭仍在推動研發與產品發布，AI參與代碼優化、實驗評估和模型研發，將進一步提升下一代模型的研發效率。

　　AI產業的增長動力正從前沿模型訓練進一步向推理經濟擴散。應用正走向任務執行，模型分工進一步改善應用經濟性，AI應用邊界持續拓寬。Jev等專用模型可與前沿模型分工協同，促進更多場景落地。企業AI的競爭重點將從單純比較模型能力，轉向能否嵌入客戶關係、專有數據和業務流程，形成持續使用與付費需求。智能體進入交易、企業和科研場景，模型調用轉向多步驟、持續性的任務執行，為推理需求與算力投入提供新的支撑。

　　這些進展與我們在《播種秋天》深度報告中判斷一致：至少在未來一年至一年半，AI滲透率持續提升，並開始從基礎設施投資逐步向應用收入兌現和全球生產率紅利釋放階段演進。

　　資金面：美債長端利率年內高位區域已確認，10月份有望震盪下行；美聯儲加息初期，產業上行將支撑股市。

　　美債10年期收益率今年年內高點區域基本確認，是多重利空共同作用下的結果。考慮到中美會晤將有助於推動中東風險緩和、改善中美經貿關係，油價回落和貿易成本下降將值得期待，進而緩和美國通脹壓力，為美債長端利率10月份震盪回落創造有利條件，或將進一步推動中美股市風險偏好回升。

　　美聯儲9月份加息並上修增長、下調失業率、上修通脹預測，美股行情宏觀敘事將轉為「軟著陸、增長敘事」。在美國經濟保持韌性、生產率改善的背景下，美聯儲加息並不會打斷科技產業上行周期。

　　投資策略：霜葉紅於二月花，精選中美科技龍頭，把握非科技擴散。

　　行情展望：秋季行情從震盪盤整轉為躍躍欲試，9月中下旬的左側布局窗口期即將結束。我們一直提醒的「夏日寒風」的「灰犀牛」－－美債長端利率今年年內衝高的風險已逐步釋放，之後將迎來震盪回落的契機。其次，地緣政治風險、油價強勁上升風險，有望隨著中美會晤而可能迎來轉機。第三，中美科技和貿易摩擦風險也有望隨中美會晤可能迎來改善契機。

　　投資策略：積極作為，全球科技行情有望「王者歸來」，科技成長「縮圈」到強者，非科技領域「擴散」靠景氣。

　　主線一、精選全球科技龍頭，把握算力建設、模型迭代與推理應用擴散的成長機會。

　　主線二、把握非科技領域的擴散行情，挖掘產業景氣與外延增長機會。

《海通國際研究主管兼首席經濟學家　張憶東》

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